Der wichtigste Punkt: Rendite = Risikokompensation“

Nahezu jeder Anleger kennt diesen Zusammenhang, bei der Bewertung von Veranlagungsvorschlägen (und im Zuge von Beratungen) wird er jedoch zumeist ignoriert. Ohne diese Einsicht, wird einem ein langfristiger Anlageerfolg mit hoher Wahrscheinlichkeit versagt bleiben.

Die Rendite einer Veranlagung ist die Kompensationszahlung für das Tragen von Risiko. Nicht das Wachstum von Gewinnen oder Cashflows, sondern allein deren Risiko, bestimmt die erwartete Rendite. Wer kein Risiko tragen will, kann nur durch Zufall eine positive reale Rendite erzielen. Besonders wichtig: wenn sich das Risiko einer Veranlagung nicht von Zeit zu Zeit auch zeigen würde (das sind dann jene Phasen, wo der Anleger an seiner Veranlagungsstrategie zweifelt), wäre es kein Risiko. Kurzfristige (auch hohe) Volatilitäten muss man akzeptieren und durchstehen, um den langfristigen Renditevorsprung von Aktien gegenüber Anleihen lukrieren zu können.

Was ist Performancechasing?

Performancechasing ist das Hinterherjagen nach der (Vergangenheits-)Rendite. Was tun die Käufer, wenn von einem Konsumgut die Preise stark steigen? Sie reduzieren die Nachfrage, sie kaufen weniger oder gar nicht. Bei Anlegern gilt diese Regel nicht bzw. wird sogar umgekehrt. Viele Privatanleger sehen steigende(!) Asset-Preise eher als einen Grund, die Nachfrage zu erhöhen(!) und übersehen dabei den genau gegenteiligen Zusammenhang zwischen Vergangenheitsrendite und zukünftiger bzw. zu erwartende Rendite. Je geringer die Rendite einer Asset-Klasse in der jüngsten Vergangenheit war, umso höher ist die Wahrscheinlichkeit für eine überdurchschnittliche zukünftige Rendite (weil nur dadurch die Asset-Klasse ihre langfristige, dem Risiko entsprechende Durchschnittsrendite erreicht.) Wer ständig und in erster Linie prozyklisch kauft (jene Fonds/Asset-Klassen die gerade gut gelaufen sind kauft, die anderen verkauft) wird langfristig den Markt unterperformen.

Auf Zukunftsbranchen und Wachstumsländer setzen?

Der folgende Investmentansatz klingt so logisch und einleuchtend (und wird daher auch von Beratern vollkommen unkritisch übernommen): Es ist offensichtlich, dass High-Tech-, Telekommunikations-, Biotechnologie- oder Rohstoff unternehmen in der Zukunft höhere Gewinnzuwachsraten als die restliche Wirtschaft erzielen werden. Daher sollten Anleger diese Sektoren in ihrem Portfolio bevorzugen. Untersuchungen der Finanzwirtschaft haben jedoch (inklusive sachlicher Begründung) gezeigt, dass einzelne Sektoren der Wirtschaft keine risikoadjustierte Outperformance erzielt haben. Die Rendite wird langfristig durch die Risikofaktoren Unternehmensgröße, Stil (Value statt Groth) und politisches Risiko bestimmt.

Der Vorteil von „Value“ gegenüber „Growth“ (und somit Wachstumsbranchen) zeigt auch folgender Renditevergleich:

Der gleiche Ansatz liegt der Idee zu Grunde, in stark wachsende Volkswirtschaften zu investieren (z.B. in China zu investieren). Auch in diesem Fall wird dieser Ansatz durch Untersuchungen der Finanzwirtschaft widerlegt. Ein höheres BIP-Wachstum bedeutet nicht, dass auch die Performance des Aktienmarktes dieser Volkswirtschaft höher ist (oftmals ist eher das Gegenteil der Fall).

Das Referenzrahmenrisiko

Das Referenzrahmenrisiko bezeichnet die Möglichkeit, dass ein Anleger, der sich für eine Asset-Allokation entschieden hat, diese aufgibt, weil das Portfolio über einen bestimmen Beobachtungszeitraum eine Referenzrendite unterschreitet. Für Aktienanleger, die breit streuen, ist diese Referenz zumeist der MSCI World Index. Stellt man die Jahresrenditen von 1975 bis 2014 (40 Jahre) eines breit gestreuten Weltportfolios (breiter gestreut als MSCI World, mit Höhergewichtung von Value, Small Caps und Schellenländer) dem MSCI World gegenüber, so ist zu beobachten, dass das Weltporfolio exakt in 30% der Jahre (somit 12 x) schlechter performte als MSCI World. Dabei gab es zwei Phasen, wo binnen 5 bzw. 4 Jahre das Weltportfolio gleich 4 x bzw. 3 x schlechter abgeschnitten hat. Über den gesamten Beobachtungszeitraum erzielte das Weltportfolio 12,9 % und MSCI World 9,9 % p.a. (bei nahezu gleich hoher Volatilität.) Ein Anleger der nicht von vorneherein einkalkuliert, dass andere Portfolios und Indizes, die etwas weniger streuen, in vielen Perioden (und oft auch einige Jahre hintereinander) besser abschneiden werden als das eigene breit gestreute Weltportfolio und dann beginnt, seine Asset-Allokation zu verändern, agiert mit hoher Wahrscheinlichkeit renditeschädlich. Wer die Asset-Allokation allein wegen dieser Unterrendite ändert (aufgibt), verhindert, dass sie ihre erwarteten Vorteile verwirklichen kann.

Nutzung von Prognosen & Fondsratings?

Die Medien sind voll davon: Finanzprognosen und Fondsratings. Beides ist für die Festlegung einer Anlagestrategie bzw. Auswahl von Investmentfonds ungeeignet.

Warum funktionieren zuverlässig ausbeutbare Vorhersagen im Finanzbereich nicht:

  • Die existierende Kurse von Wertpapieren berücksichtigen diverse Prognosen bereits. Binnen kürzester Zeit reagieren die Kurse auf solche Zukunftseinschätzungen (Informationseffizenz von Kapitalmärkten). D.h., alles was sie als Anleger an Prognosen lesen, ändert die zukünftigen Kurse nicht mehr. Die Kurse haben sich schon längst geändert.
  • Prognosen in sozialen Systemen (wie es auch Kapitalmärkte sind) sind selbstreferentiell. Das bedeutet, die Vorhersage wirkt auf den Vorhersagegegenstand zurück und entzieht der Prognose damit die Ausgangsbasis und macht sie unmöglich.
  • Märkte sind zu komplex, um spezifische, zuverlässige Vorhersagen treffen zu können. Selbst kleine Veränderungen können extreme Unterschiede bei den Ergebnissen bewirken. Zur Komplexität kommt noch die laufende Änderung dieser Systeme mit der Zeit hinzu, was z.B. ihre erfolgreiche mathematische Modellierung erschwert oder unmöglich macht.
  • Viele Kapitalmarktvorhersagen erfolgen von Institutionen (Regierungen, Banken etc.), die ein Eigeninteresse an einem jeweils bestimmten Ergebnis haben.

Warum helfen Fondsratings nicht bei der Investmentfondsauswahl:

  • Die Vergangenheitsrendite ist in diversen Ratings eindeutig das wichtigste Kriterium. Allerdings hat die historische Rendite von aktiv gemanagten Fonds – auch wenn das von Anlegern nur schwer zu akzeptieren ist – keine nennenswerte Prognosekraft für eine zukünftige Rendite.
  • Die Kostenbelastung eines Fonds hat jedoch einen großen Einfluss auf die künftige Rendite. Diese wird von den meisten Ratings nicht in das Rating miteinbezogen.
  • Viele Fonds werden mit falschen Benchmarks verglichen werden. Die Folge dieses Äpfel-Birnen-Vergleichs ist natürlich eine falsche Bewertung der Leistung des Fonds erfolgt.
  • Rating-Verfahren geben das (Vergangenheits-)Risiko der jeweiligen Einzelfonds an. Für einen Anleger ist jedoch das (Gesamt-)Risiko seines gesamten Portfolios relevant. Somit wäre der potenzielle Diversifikationsbeitrag eines Fonds in einem Gesamtportfolio relevant. Das Einzelrisiko des jeweiligen Fonds ist hingegen unwichtig. Hierzu geben Ratings jedoch keine Hilfestellungen.
  • Unterschiedliche Ratings führen oft zu unterschiedlichen Noten für einen gegebenen Fonds zu einem gegebenen Zeitpunkt. Beim DWS Vermögensbildungsfonds I (WKN 847652) war das z.B. am 08.06.2011 der Fall. Im Lipper-Rating erreichte der Fonds die Höchstnote 5, im Morningstar-Rating die Note 4 und im Euro-FondsNote-Rating 3 (Note jeweils in eine 1-bis-5-Skala transformiert).
  • Wenn ein Investmentfonds (aufgrund seiner jüngsten Vergangenheitsperformance bzw. entsprechendem Rating des Fonds) große Mittelzuflüsse zu verzeichnen hat, ist das tendenziell schädlich für die zukünftige Rendite. Auch darüber geben Ratings zumeist keine Auskünfte.

Sicher ist sicher: besser Kapitalschutzgarantie?

Bei Anlegern ist es wohl die Angst vor Kurseinbrüchen einerseits und das Unverständnis über die Zusammenhänge und den Aufbau von solchen Finanzprodukten, bei Beratern leider wohl auch Unkenntnis über die Zusammenhänge (was unentschuldbar ist) und natürlich Verkaufsinteresse (schließlich versprechen Kapitalgarantieprodukte das, was der Kunde gerne hätte) der Grund dafür, warum diese Produkte immer noch als interessante Veranlagungsinstrumente angesehen werden. Die wenigen bereits vorhandenen wissenschaftlichen Untersuchungen zur risikoadjustierten Performance von Produkten mit (teilweiser) Kapitalgarantie, hatten das gleiche Ergebnis: Produkte mit Kapitalschutz liefern langfristig eine schlechtere risikoadjustierte Rendite als die simple Absicherung im Wege der Beimischung kurzfristiger AAA-Staatsanleihen zu einem Aktienportfolio. Die Studien zeigten, dass der Nachteil solcher „Kunstprodukte“ umso höher war, je höher die Kapitalgarantie war. Hinzukommt, dass solche Produkte auch noch höhere (versteckte) Kosten haben. Somit ist es ganz einfach: wenn sie als Anleger eine Absicherung nach unten haben möchten, erhöhen Sie einfach den risikoarmen Anteil im Portfolio.